中新经纬5月23日电 题：恢复企业信心，警惕发达经济体这些经济刺激教训
作者 张奥平 增量研究院院长
在疫情之前的十余年间，美欧日等发达经济体央行为应对2008年金融危机，均使出“洪荒之力”进行货币大放水，但实体经济不仅没有达到较高的通胀水平，反而难以解开经济增长长期放缓与通缩的“魔咒”。
背后的原因，在于其央行的货币大放水只能增加基础货币，并不能完全控制货币乘数。所谓货币乘数，是指基础货币扩张或收缩的倍数。
简单举例，央行给到商业银行100元的基础货币，倘若此时居民具备充足的贷款消费与投资欲望，这100元就会被居民贷款消费后转到商家手中，商家会将这100元收入再存到商业银行的账户中，商业银行收到这100元后，需要将其中的一部分上交给央行作为存款准备金，假如上交10元作为存款准备金，剩下的90元可以再次进行贷款，循环往复。
可以看出，货币乘数也就是企业、居民使用货币的欲望，更本质来说是其对经济发展的信心。当企业、居民对经济的发展没有信心，使用货币的欲望大幅下降时，央行即便印发再多的基础货币也是“无济于事”。所以，货币政策并不是万能的，或者更广义地来说，通过“货币”刺激并不是万能的，有其“抗药性”。
从过去十余年间部分国家在不同时机下使用“货币”刺激经济的方式，以及最终的效果来看，在市场信心不足时，“货币”刺激经济的核心关注点应是市场主体信心。若信心没有恢复，再大的调控力度都不为过。
美欧日经济增长危机：过去十余年陷入通缩的“魔咒”
2008年金融危机以来，美国、欧洲、日本的央行均开启了印钞机，目的是稳定金融体系和刺激经济增长。其主要有三种方式：降息/降准、QE和MMT。
首先，降息的方法是目前各国央行所采用的相对比较传统的货币政策，通过降息的方式来调控商业银行的利率，从而刺激企业的投资与个人的消费意愿，最终实现经济复苏。
2008年金融危机发生后，各大央行迅速将利率降至零附近。伴随着危机的解决，过去数年，美联储一度进入加息周期，但由于2020年新冠肺炎疫情暴发，国内经济走势日趋低迷，美联储再次迅速将利率降低。
第二种方法是QE，即量化宽松。量化宽松是指央行通过在二级市场购买资产，主要是国债、机构债券和MBS(抵押支持债券)，以及少量高信用等级公司债券，从而向实体经济投放基础货币，以刺激经济。2008年金融危机后，美联储通过QE，即大量购买资产的方式，使得原资产持有者获得大量现金，引发财富效应，促进他们的投资、消费，最终形成经济复苏。
在一般情况下，当资产价格较高，或者利率已经比较低的时候，刺激效果就会很弱。所以，我们看到美国在2009年推出QE时，股市、债市、房市价格较低，QE效果较为明显。而日本在2009年时利率已经接近于0，导致过去十年日本央行的QE、“QQE”几乎毫无效果，经济处于长期瘫痪状态。
第三种方法是MMT，现代货币理论，央行与财政配合，进行财政赤字的货币化。MMT是直接绕开任何货币流通的“中介”，通过财政直接给实体经济发钱，给居民发钱，从而刺激消费端的总需求，最终实现经济增长。
2008年金融危机以来，美欧日央行均试图通过这三种方式来刺激经济。据我们梳理，2008年1月至2022年3月，美、欧、日三个经济体央行资产负债表分别扩张约970%、576%、661%。
按照很多专家的单一逻辑，只要印钞，就会导致通胀上升，甚至会出现恶性通货膨胀。然而，美欧日在疫情前的十余年，不但未出现恶性通货膨胀，反而连经济复苏所必须的2%5%的温和通胀都没有出现。
虽然，美欧等发达经济体，因疫情期间的新一轮货币大放水，近一年通胀水平开始逐步上行，并上行至20世纪70年代大滞涨时期后40年未有的水平。但长期来看，在疫情前的十余年间，美欧实体经济依然处在通缩危机的泥沼之中。而伴随其央行更加严厉的加息缩表，此次通胀上行，大概率也只是“昙花一现”。
货币政策的使用时机，更广义地说，通过货币刺激经济增长的时机以及方法很重要。在关键时期，实体经济处于“信心塌方”边缘时，应首先解决主要矛盾，也就是让实体经济重拾发展信心。
以美国为首的西方发达经济体的货币乘数在2008年之前远高于中国，之后经济危机严重打击了美国经济，伴随着商业银行放贷意愿以及企业投资发展欲望的降低，西方各国的货币乘数开始持续走低。
与此相对的是，中国的经济高速发展，经济基本面向好，中国的货币乘数逐渐超过美国。因此，中国在制定相关货币政策时的回旋余地要远高于西方国家，但这并不意味着中国可以以更轻松随意的态度对待货币政策。恰恰相反，中国应该更审慎地研究与制定相关的货币政策，珍惜来之不易的优势与空间，并充分利用，这将成为中国未来经济持续向快向好发展的有力支撑。
当前，中国也应警惕财政与货币政策的“抗药性”以及其失效的可能性。
稳住市场主体信心的三大政策建议
未来，中国对外贸易将愈发困难，外需难以像过去两年一样支撑经济增长。海关总署公布的数据显示，按美元计价，中国4月份出口总值2736.2亿美元，同比增长3.9%。
4月出口增速的大幅回落，主要原因是内部新一轮疫情多点散发、防疫措施升级，使得中国生产供给能力转弱。但即便5月生产供给能力恢复，中国对外贸易也仍将愈发困难，因为世界各主要经济体增速逐步放缓，外部需求将出现回落。
2022年，因俄乌冲突，以及美国等西方发达经济体开启新一轮加息缩表周期，世界各主要经济体增速将会有所放缓。国际货币基金组织发布的2022年4月世界经济预测，将2022年和2023年全球经济增速的预测值均下调至3.6%，将发达经济体增速的预测值下调至2022年的3.3%与2023年的2.4%。
所以，当出口外需这架马车不能继续快速开动时，便需要内需发力，这需要依靠投资与消费。起步可以是基建投资，但最终要落到企业投资与居民消费上，否则无法形成经济机器的良性运转。根据其他国家发展的历史经验来看，在一定时期下，政府增加财政赤字，所带来的投资支出过多，反而会挤压市场主体的投资支出，以及居民的消费支出。2022年以来，基建投资已靠前发力、充足发力。
此外，前期多项稳经济政策正在逐步积累中。4月15日宣布降准，4月18日央行等发布加大支持实体经济力度的23条政策举措，4月26日中央财经委会议部署加强基础设施建设，5月15日央行、银保监会下调首套房贷利率下限，5月17日全国政协召开“推动数字经济持续健康发展”专题协商会。
在4月29日的中共中央政治局会议中，也已经明确后续经济工作总基调：疫情要防住、经济要稳住、发展要安全。会议还作出了多项政策调整指导，后续更多增量政策工具正在路上。
国家统计局在发布4月经济数据时，同时指出“5月实物量指标整体在改善”，因此我们预计4月大概率将是年内经济数据的低点。
但近期，我们在与很多中小企业交流时，发现大部分中小企业对未来发展的信心依旧较弱。要让实体经济重拾发展信心，我们提出三点政策建议：
第一，发行特别国债，给中小企业发钱。通过发行特别国债筹集资金，财政政策进一步减税降费的同时，直接给受疫情严重影响的中小企业发钱，尤其是存在生产经营危机，但又处于产业链关键环节，且具备长期价值创造能力的中小企业。
发行特别国债来筹集资金的好处，一是不计入财政赤字，减少财政收支矛盾；二是专款专用，用于危机应对或特定事项，资金可以用在“刀刃”上。
第二，给中低收入群体发消费券。不过，发消费券需规定当月发的消费券当月要消费掉，过期无法使用。因居民消费增长是收入预期的函数，所以这只是一项短期之举，除非能持续地给中低收入群体发钱，改变长期收入的预期。
给中低收入群体发钱的目的并不为追求消费的持续增长，而是避免居民消费欲望丧失，产生“本该消费而不消费”的通缩惯性。同时，居民消费的终端产品与服务，大量产自中小企业，中小企业的营收增长后，便会将资金投入到新的生产中，从而解决更多的就业。
第三，保持资本市场平稳运行，加快建设更加成熟的资本市场。保持资本市场平稳运行，加快建设更加成熟的资本市场。一方面，可以开拓企业直接融资的渠道，从而增强抵抗货币政策“抗药性”的能力。另一方面，加强居民的投资收益预期，做强居民的资产负债表，从而增强全社会投资发展的欲望，以及对经济发展的信心。(中新经纬APP)
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